近几年，冲击资本市场的队伍上不乏氢能行业的企业“身影”。其中，作为氢能装备一体化解决方案提供商的江苏国富氢能技术装备股份有限公司(以下简称“国富氢能”)，于2024年3月向港交所递交招股书，而此前2022年，其曾拟申请在科创板上市，而后因其撤材料而告终。

值得注意的是，变更上市板块后，国富氢能两版招股书关于2021年财务数据的披露或存“出入”。而业绩方面，国富氢能或增收不增利，其连续五年亏损。而按收入构成来看，车载高压供氢系统及相关产品贡献五成以上收入，而加氢站设备及相关产品作为国富氢能第二大收入来源，其或面临国内加氢站在营率下滑的考验。此外，2023年，联营公司“跃升”为国富氢能的第一大客户，同年贡献逾八千万元收入。

 

一、连续五年录得净亏损，两版招股书财务数据或存“出入”

回顾国富氢能的创办历史，其创立于2016年，彼时名为张家港富瑞氢能装备有限公司，2020年整体变更设立股份公司并更名为江苏国富氢能技术装备股份有限公司。

2022年6月29日，国富氢能拟于上海证券交易所科创板上市并递交招股说明书，上海证券交易所受理国富氢能于上交所科创板上市的申请材料。2022年10月，考虑到A股市场整体审批程序的不确定性，国富氢能自愿撤回有关上市申请，于2024年转战港股市场。

作为国内氢能装备一体化解决方案的提供商，国富氢能专注于氢能(包括氢能“制、储、运、加、用”)全产业价值链核心装备的研发和制造。而交通运输行业是国内将氢能进行各类应用的主要行业之一，因此国富氢能从交通运输行业着手，通过为车辆提供加氢及用氢设备开展其业务。

通过推出液氢的生产、储存及运输和水电解制氢等新设产品，国富氢能逐步扩大业务且涵盖氢能的全产业链。

尽管业务不断扩张，截至2023年，国富氢能仍未能扭亏为盈。

据最后实际可行日期为2024年3月13日的招股说明书(以下简称“2024年3月13日招股书”)，国富氢能为客户提供四类氢能装备产品，主要包括车载高压供氢系统及相关产品、加氢站设备及相关产品、氢气液化及液氢储运设备、水电解制氢设备及相关产品。

而2023年，国富氢能向一名客户仅交付了一套氢气液化设备。另向多名客户交付少量水电解制氢设备及相关产品。且国富氢能对此表示，水电解制氢设备及相关产品的销量及价格范围对各期间分析而言并无意义。

据2024年3月13日招股书，2021-2023年，国富氢能的营业收入分别为3.29亿元、3.59亿元、5.22亿元，2022-2023年分别同比增长9.18%、45.33%。

按照产品类型划分，2021-2023年，车载高压供氢系统及相关产品收入占营收的比重分别为57.5%、76.7%、57.6%；加氢站设备及相关产品收入占营收的比重分别为42.5%、23.3%、23.6%。

可见，国富氢能四类产品中，超过五成收入来自车载高压供氢系统及相关产品，而同期，加氢站设备及相关产品的收入占比呈现下滑趋势。

另一方面，2022年起，国富氢能自主研发了氢气液化及液氢储运设备、水电解制氢设备及相关产品，并于2023年实现收入。

据2024年3月13日招股书，2023年，氢气液化及液氢储运设备收入占营收的比重为15.8%，水电解制氢设备及相关产品收入占营收的比重为3%。

总体来看，截至2023年，氢气液化及液氢储运设备、水电解制氢设备及相关产品两类新产品销售合计贡献营收近两成。

据2024年3月13日招股书，2021-2023年，国富氢能的净利润分别为-7,524.9万元、-9,621.8万元、-7,504.3万元。

值得注意的是，据国富氢能签署日为2022年6月24日的科创板招股书(以下简称“2022年6月24日科创板招股书”)，2019-2021年，国富氢能的营业收入分别为1.76亿元、2.51亿元、3.3亿元，净利润分别为-1,767.38万元、-6,254.61万元、-6,988.19万元。

从以上数据可知，2019-2023年五年间，国富氢能均处于亏损状态。而对比两版招股书，关于2021年的净利润，两版招股说明书披露的数据差额逾五百万元；关于2021年的营业收入，两版招股说明书或也存数十万元的差异。

 

二、国内加氢站在营率逐年下降，行业内前五供应商合计占据逾90%的市场份额

作为国富氢能第二大收入来源，在加氢站设备及相关产品业务上，2023年，国富氢能在国内所有加氢站及相关产品供货商中排名第一。

据2024年3月13日招股书，截至2023年底，国内已建成加氢站428座，其中110座加氢站配备了国富氢能的加氢站设备及相关产品，占已建加氢站的25.7%。

另外，国内加氢站的五大供应商中，2023年，按配备企业设备的已建成加氢站数量从多到少划分分别为110座、90座、80座、75座、50座，合计405座，彼时，占国内加氢站总数量的94.63%。其中，国富氢能排名第一，即110座加氢站配备了国富氢能的加氢站设备及相关产品。

对此，国富氢能表示，其面临激烈的行业竞争，还有将继续面临其他类似产品制造商的竞争。竞争对手可能相较国富氢能享有竞争优势，包括但不限于更高的品牌认可度、更多的财务资源、更长的经营历史、更广泛的产品应用范围、更强的研发能力、更大的客户群以及牢固的供应商关系。

另外，除了行业上的竞争外，国富氢能或还面临国内加氢站运营率下滑的考验。

据中国氢能联盟数据，截至2021年底，国内已建成运营加氢站255座，其中，在营183座，待运营69座，暂停运营3座。经测算，截至2021年末，国内已建成加氢站的在营率(即在营加氢站数量与已建成加氢站数量的比值，下同)或为71.76%。

截至2022年底，国内已建成运营加氢站358座，其中，在营245座，待运营102座，暂停运营11座。经测算，截至2022年末，国内已建成加氢站的在营率或为68.44%。

据中国氢能联盟研究院数据，截至2023年12月，氢界大数据平台统计收录建成运营加氢站428座，已建成加氢站中，在运营加氢站274座，暂停运营26座，在营加氢站比例为64.02%。

截至2024年3月，氢界大数据平台统计收录建成运营加氢站474座，已建成加氢站中，在运营加氢站283座，暂停运营39座，在营加氢站比例为59.7%。

即2021-2023年年末及2024年3月末，国内已建成加氢站的在营率或分别为71.76%、68.44%、64.02%、59.7%。

简言之，国内加氢站数量呈上升趋势的另一面，但其中运营的加氢站比例即在营率呈下降趋势。在此背景下，国富氢能的未来成长空间或遭拷问。

 

三、曾斥资千万元购买氢液化工艺包的非专利技术，研发开支占营收比重走低

再来关注国富氢能的研发投入情况。

据2024年3月13日招股书，2021-2023年，国富氢能研发开支分别为4,172.4万元、4,274万元、3,906.3万元，占营业收入的比例分别为12.7%、11.9%、7.5%。

对于2023年研发开支下降，国富氢能表示，主要原因在于2022年对现有产品开展若干研发项目，从而产生大量的前期开支。该减少被雇员薪酬及福利增加470万元所部分抵销，主要是由于其研发团队人数因承接与开发与氢能核心装备尖端技术相关的先进技术有关的研发项目而增加、研发人员的薪酬待遇增加。

值得一提的是，国富氢能曾斥资千万元购买氢液化的非专利技术。

2022年6月24日科创板招股书显示，2020年末，国富氢能无形资产账面价值较2019年增加1,629.52万元，主要系国富氢能以234.02万美元向俄罗斯INCREASEWAYRUSLTD.购买氢液化工艺包的非专利技术，通过对获取的自控、冷箱施工图、引射器等部件的设计图纸进行深入研究并消化吸收，未来将有助于公司自主研发氢液化相关核心技术并发展液氢相关业务。

据2024年3月13日招股书，2023年，国富氢能成功交付首套工业级氢气液化，产能达到每天10吨。

 

四、联营公司“跃升”为第一大客户，或“突击”贡献逾八千万元收入

客户方面，国富氢能的下游客户较为集中。国富氢能的客户主要包括燃料电池系统集成商、整车厂商、能源公司及城市公交运营公司。

据2024年3月13日招股书援引数据，2023年，按销量计算，五大氢燃料电池汽车/氢燃料电池系统提供商(国富氢能的主要客户类型)占总市场份额的40%以上。

据2024年3月13日招股书，2021-2023年，国富氢能来自五大客户销售收入占营业收入的比重分别为44.8%、53.5%、56.7%；同期，来自第一大客户的销售收入占营业收入的比重分别为13.3%、26.3%、16.5%。

简言之，2021-2023年，国富氢能来自五大客户的销售收入占营业收入比重逐年提升，至2023年，达至56.7%。

此外，报告期内，国富氢能的前五大客户中，存在其联营公司。

据2024年3月13日招股书，于往绩记录期间，除联营公司之一齐鲁氢能(山东)发展有限公司(以下简称“齐鲁氢能”)外，其余五大客户为独立第三方。

具体来看，截至最后实际可行日期2024年3月13日，齐鲁氢能由国富氢能持有22.5%的股权，并分别由淄博金路通客运服务有限公司、淄博华本燃气有限公司及淄博天元化工有限公司持有40%、30%及7.5%的股权。

有关销售氢气液化及液氢储运设备产品方面，2023年，齐鲁氢能系国富氢能的第一大客户，同期过去氢能对其销售额为8,596.9万元。该产品类别为氢气液化及液氢储运设备，主要用于齐鲁氢能的液氢工厂项目，该项目产能为每天10吨。于往绩记录期间，国富氢能于2023年向一名客户仅交付一套氢气液化设备，该名客户系齐鲁氢能。

另外，2021-2023年各期末，国富氢能应收联营公司款项分别为1,254.6万元、246.8万元、6,381.6万元，其中应收齐鲁氢能贸易相关款项分别为0元、0元、5,947.7万元。

对于2023年应收联营公司款项上涨，国富氢能表示，主要由于2023年交付氢气液化相关设备，应收齐鲁氢能款项大幅增加。

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